美联储预计今年底前将开启缩表进程。美银美林研究报告认为，在美联储缩表政策的影响下，美国总统特朗普胜选以来“股债齐飞”的现象将告终结。未来可能出现的局面是，美债即将面临的五年超供格局，长期美债收益率重新回涨，美国股市下跌30%。

美联储缩表将导致美债超供

美银美林利率策略师Shyam Rajan认为，2015年以来到期的美债每年都在加量增加，未来五年美国国债超供的现象将不可避免，保守估计这种现象会一直维持到2020年。再加上美联储采用被动式缩表的策略，即逐步减少到期债券再投资的比例，又将每年为市场新增2000到2500亿美元的债券供给。因此美国银行的模型中，未来五年的美债需求缺口最高为3到4.5万亿美元，而最保守也要1万亿美元。

价格敏感投资者将成购买主力

在QE时期，美债的最大买家是美联储、其他国家的外汇储备以及美国国内银行业。这三方对美债价格的变动并不敏感，购买美债目的更多是为了政策性调解。不过数据显示，这几方在QE结束后对持有美债的需求显著下降。例如，中国的美债需求在2004到2014年间共占美债净供给的40%，但在过去两年逐渐转为抛售，并将美国“第一大债主”的地位让给了日本；欧洲央行和日本央行也已传达出在未来两年收窄量宽的意向，势必会引发资本回流。

美国银行因此认为，对价格不敏感的美债买家将让位给对价格敏感的一方，而外国公私买家也将让位给美国国内需求方。这就令美国国内的约定给付类养老基金（defined benefit pension ）和固收类共同基金，成为未来五年美债需求的主力军。

供给过剩+需求不足=美债收益率上涨+股指回落

在美银美林研报的计算模型中，30年期美债收益率每提升一个基点，就会增加养老基金对美债21亿美元的需求。而目前美国前100家企业养老基金的平均筹资率（即某一时点的养老基金资产与负债的比例）为85%，带来2500亿美元的资产敞口，如果全部用美债来填补，需要30年期国债收益率提升120个基点。

而在收益率大涨120个基点的提振下，养老基金35%投资于股市的资产将完全撤回到债市中，相当于多出来6000亿美元流入美债市场。再结合养老基金原先的美债需求，就可以填补1万亿美元的美债需求敞口。

其次，若风险资产价格遭遇盘整，通常会促使资金从股票型基金流入债券型固收基金。美国银行结合基金追踪公司EPFR Global的数据得出，美股每下跌5%，将有1600亿美元流入固收类共同基金。因此，如果想让共同基金完全填补最少1万亿美元的美债需求敞口，就需要美股下跌30%。

金融博客Zerohedge认为，虽然研报涉及的计算框架较为简单化和直线化，很可能与未来五年的实际情况不太相符，但却是首次尝试解答“谁来接手美联储缩表后的债券”问题。同时，结束了股市和债市价格同时飙升的反常现象，对未来股债资产的正确估值也大有助益。

本文摘自中金网，金十新闻略有删改。