在十年前，美股一路走高刷新纪录，基金经理们不顾一切地将投资者的钱投入各种高风险资产（股票）中，只为了获取超过国债收益率的额外收益。

在2008年美国次贷危机爆发前，高盛创造了一种新的高级复合型投资产品——担保债权凭证（Collateralized Debt Obligation，CDO），即以房屋次级抵押贷款为基础的债权证券。高盛向投资者大量推荐出售CDO，但却对CDO产品的关键信息、市场的看法以及与客户完全相反的经济利益情况进行隐瞒，高盛不仅在出售CDO时收取了巨额的服务费，而且还和客户们做起了“对赌”： 高盛在向客户们出售CDO的同时，已意识到抵押贷款市场在下滑，于是大量持有抵押债券相关的净空头，次贷危机爆发后，高盛获利巨大，而普通投资者们损失惨重。

而十年后的今天，高盛故伎重演，和上一次金融危机一样，高盛这次也是在赌下一场金融危机的到来。只不过这次的对象不是次级抵押贷款，而是濒临破产的欧洲银行业。

据外媒报道，高盛和摩根大通正在为客户提供一种金融衍生品交易，这种金融衍生品“允许投资者押注或者卖空高风险的欧洲银行债券”。如果债务人面临偿债困境，那么金融监管机构将会让这些高风险银行债券崩盘。这种金融衍生品是“总收益互换”（ Total Return Swap，TRS），它是一种类似于信贷违约互换（CDS）的高杠杆衍生品。该衍生品的对象是欧洲银行发行的AT1债券，当发生一定程度的破产事件时，第一个被清理的就是这种债券，更别说全面爆发金融危机了。

总收益互换和信用违约互换（CDS）最大的区别在于，总收益互换不仅把信用风险转移出去，而且也将其他风险，如利率风险、汇率风险等也转移了。如果由于信用事件而使参照信用资产的市场价值下降，那么信用保险买方就会因信贷资产市场价值的下降而遭受损失。但它在互换合约中所获得的利率收入就有可能大于其支付的总收益，于是两者的差额便可以被用于冲销它在信贷市场上的损失。

AT1债券是在欧债危机爆发后，欧洲银行开始发行的一种债券。当初开发它时，就是为了保护纳税人避免承受政府救助计划的成本，因而它是受救助的第一级金融产品（通常和股票一样），其收益率也非常高，就像十年前的CDO一样，在今天的零利率环境下，这些债券已经被全世界的投资者所追捧，市场规模已达1500亿美元。

根据美银美林指数数据，AT1债券的平均收益率大约是4.8%，是高级银行债券的10倍。投资者对其追捧异常狂热。

至少也有一些投资者买入AT1债券的目的是为了对冲风险，以防止债券价格崩盘而造成巨大损失，或为了规避又一次银行危机爆发的风险。这些风险在六月份时就已经很明显了，当时西班牙人民银行（Banco Popular Espanol）发行的AT1债券被抛售，部分因为银行救助计划。

对于高盛而言，无论是出于对冲的目的还是处于投机交易的目的，这都是好事，因为这意味着TRS有巨大的需求。IHS Markit在官网上发布的报告称，在整个TRS交易的过程中，TRS指数的买方认为该指数会继续上涨，而指数的卖方则观点相反，认为会下跌。

但是如果所有的TRS在发生技术性违约时确实能被结清，那么为什么不购买CDS来对冲AT1票据风险呢？答案是：与传统的风险触发事件不同，银行可以在不触发CDS违约的前提下，跳过债券利息支付。所以投资者们需要一种新型的交易工具，于是高盛的TRS应运而生。

对于高盛的客户而言，好消息是：客户们现在对冲下一场金融危机的成本非常非常低。如果欧洲的大型银行一旦遭受了“不可预料”的金融危机，那么这些持有TRS空头的投资者们就会大赚一笔。

IHS Markit公司的信贷指数部门主管Max Ruscher表示：“其他银行也希望参与进来，成为TRS的做市商。”德意志银行上个月也开始交易TRS。而讽刺的是，如果德意志银行面临流动性危机，那么其发行的AT1就会被清偿，TRS就会实现最大的收益。这里就有一个问题：对德意志银行有报复心理的交易者们是否会卖空德意志银行呢？也就是说，他们是否认为德意志银行是下一个危机导火索呢？

对于高盛和摩根大通而言，现在是“狩猎季”，而对于你而言，就要小心风险了！

注：担保债权凭证（CDO）是金融资产证券化的产品之一，为一固定收益债权的债券组合，发行者将一组固定收益债权加以重组证券化包装后，再依不同信用品质来区分各系列证券销售给投资人，债权产生的现金流量就依照证券发行条件付息给投资人。

注：总收益互换（TRS）是按照特定的固定利率或浮动利率互换支付利率的义务。在总收益互换中，信用保险买方或总收益支付方将从信贷资产或“参照信用资产”处获得的收益全部转移给交易对手，即信用保险卖方或总收益接受方，而得到一个事先约定的利率回报，该利率可以是浮动利率或者固定利率。