在上世纪80年代，货币政策的猛烈打击引发了两次经济衰退。而现在，经济继续抵挡住了悲观预测，亚特兰大联邦储备银行的估计显示，在第三季度，经济可能甚至进一步增长。

当然，在保罗·沃尔克时代的政策更加严格。根据彭博社编制的数据，考虑到消费者价格上涨，第二次衰退期开始于1981年中期时，实际的10年期美国国债收益率（即扣除通货膨胀后的实际收益率）约为4%。而现在，它大约只有1%。

然而，令人惊讶的经济实力仍然给市场带来了很大的不确定性。在过去几个月里，由于越来越多的人坚信美联储将保持高利率政策，债券收益率大幅上涨。

这种韧性能否持续还有待观察。亿万富翁投资者比尔·阿克曼周一结束了他对长期债券的看跌押注，表示经济正在迅速放缓。然而，年初时有类似的预测，伴随着预期认为随着美联储改变政策，债券市场会出现反弹。

但事实相反，债券价格持续下跌。彭博美国国债综合指数今年下跌约2.6%，自2020年8月达到顶峰以来，跌幅扩大至18%。相比之下，之前最严重的峰谷回撤是在1980年，当时美联储的主要基准利率达到20%时，债券价格下跌约7%。这次抛售更为痛苦，因为利率曾经很低，压低了能够抵消损失的收入支付。

另一个因素是联邦赤字的急剧增加，这使得市场上涌入了大量新的国债，而与此同时，包括美联储和其他主要中央银行在内的传统大型买家已经减少了债券购买。这被认为是近几周来收益率上升的原因之一，即使期货市场显示交易员认为美联储的加息可能已经结束。

摩根大通投资组合经理Priya Misra表示：“硬着陆是我们的基本情景，但我不能指向任何数据并认为这是衰退的明显领先指标。市场信心水平很低，一直在购买债券的投资者都受到了伤害。”

美国银行全球市场总裁James DeMare警告称，短期国债收益率上升至5%会产生连锁反应，而更高的利率正在对全球最大的行业趋势产生“戏剧性改变”。他在周三的利雅得未来投资倡议峰会上的一个小组讨论中表示：“为了吸引市场承担风险，回报率正在增加。这是危险的，因为这将阻止资金流向创新产业、创新公司。”

State Street Corp首席执行官Ron O'Hanley周二表示，他预计美国10年期国债的收益率将在5%水平停止上涨，这是由于对通胀的担忧和债务成本上升的结合影响。

美国股市面临考验

美联储从2022年初开始的紧缩货币政策标志着长达十年以上的宽松货币时代的结束。随着利率上升，企业不再能轻松获得廉价债务，这导致它们在另一个推动收益的方面减少了投入。

美银策略师最近在一份报告中警告说，尤其是企业的股票回购计划在新的长期高利率环境中面临压力，这最终可能拖累股票收益。

该策略师团队在一份最近的报告中表示：“我们认为，在紧缩的信贷条件和资本成本增加的压下，股票回购计划比资本支出更容易受到威胁。”

该团队指出，在大规模金融危机后，企业纷纷进行了股票回购，利用廉价融资成本回购自己的股票。

尽管今年年初股市表现强劲，但在2023年下半年，股市开始面临困难。如美银预测的那样，企业股票回购计划的减少可能进一步限制股票收益，许多公司已经告诉客户更倾向于债券而非股票。瑞银上周表示，预计明年初美国10年期国债将在股市表现上优于标普500指数。

股票回购计划在第二季度同比下降了26%。到目前为止，在第三季度，与去年同期相比，47家公司的股票回购计划下降了3%。

（来源：美国银行）

策略师们表示：“有限的债务发行意味着未来股票回购计划可能将持续疲软”，他们指出，由于利率上升，企业现在在筹集债务方面面临更大困难。标普道琼斯指数的数据显示，2022年，标普500指数公司创下了9227亿美元的股票回购记录，其中2112亿美元来自年底的最后一个季度。这创下了新的年度记录，较2021年增长了4.6%。

美银的策略师们表示：“盈利收益率与公司债券收益率之间的差距一直是股票回购的一个强大领先指标，这表明未来股票回购计划可能将持续疲软。”

当前没有迹象表明政策制定者会很快开始降息，因为通胀率仍然高于他们的2%目标。Ned Davis Research的首席全球宏观策略师Joseph Kalish表示，任何价格上涨的复苏都可能打破美联储目前的紧缩周期，并扰乱股票和债券市场。通常情况下，通胀预期的突破会导致期限溢价（term premium）上升。期限溢价是指长期债券收益率高于预期通胀率所形成的溢价。如果通胀预期升高，投资者会要求更高的利率来补偿通货膨胀带来的贬值风险。期限溢价的上升将进一步推高票面收益率，即实际的债券利率。在这种情况下，债券市场的利率将上升，影响债券价格，同时可能影响股票市场和其他金融市场。

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